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DOSSIERS

Projet de loi « Pacte » le parti pris d’une modernité responsable, impact pour les investisseurs

par Simonetta Giordano, Avocat Associé,
Anna Velitchkova, Emilien Bernard-Alzias,
et Sharon Cohen, Collaborateurs,
Avocats à la Cour


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La Blockchain, les ICOs… sont autant de sujets à l’ordre du jour du Plan d'Action pour la Croissance et la Transformation des Entreprises (projet de loi dit « Pacte »). Ce projet de loi, adopté en première lecture par l’Assemblée Nationale le 9 octobre dernier, emporte avec lui le vent de modernité qui souffle actuellement sur la France. Mais un vent de modernité conscient des grands enjeux sociaux et environnementaux qui préoccupent la société française. Ainsi, la consécration de ces enjeux dans la gouvernance d’entreprise et le renforcement du pouvoir de contrôle du Ministre de l’économie et des finances sur les investissements étrangers laissent penser que cette modernisation sera responsable ou ne sera pas.

I. Blockchain, ICOs : Investissements et levées de fonds à l’heure de la modernité

Les deals sont appelés à s’adapter à des innovations telles que la Blockchain et son immense potentiel pour le secteur. Alors même que la technologie n’est pas encore éprouvée, une fois n’est pas coutume, le législateur prend les devants avec (i) l’ordonnance n°2017-1674 du 8 décembre 2017 dite « ordonnance Blockchain »1 et (ii) le projet de loi Pacte qui prévoit de la ratifier et de légiférer sur les Initial Coin Offerings ou « ICO ». Une première pour le gouvernement qui a donc pris de l’avance sur le développement de cette technologie. C’est dire si le gouvernement actuel croit au dispositif d’enregistrement électronique partagé (distributed ledger technology – DLT) ou « Blockchain » que l’on anticipe aujourd’hui comme la « révolution internet » du XXIème siècle.

1) La Blockchain, un outil technologique au service des Investissements

La France, il convient de le souligner, figure parmi les premiers pays d’Europe de l’Ouest, à avoir pris la mesure des applications possibles de la Blockchain dans la gestion des valeurs mobilières et est, à ce titre, en passe de créer un environnement légal et économique particulièrement favorable au développement de la Blockchain.
Ainsi, depuis une ordonnance du 8 décembre 2017 (elle-même prise en application de l’article 120 de la loi dite « Sapin II »)2, les sociétés non cotées peuvent désormais procéder à l'inscription d'une émission ou cession de titres financiers exclusivement sur la Blockchain. Si un décret d’application à venir devrait préciser les modalités de mise en œuvre de l’ordonnance, la Blockchain paraît d’ores et déjà être une option intéressante permettant de stimuler l’actionnariat des start-ups, des PME et des ETI dont les cessions d’actions et la mise à jour de la comptabilité action pourraient être réalisées de manière totalement dématérialisée, sans avoir à recourir aux traditionnels (et anachroniques) registre des mouvements de titres et comptes individuels d’actionnaires. Les formidables atouts de la Blockchain, permettant le stockage et la transmission d’information de manière sécurisée (voire présumée inviolable), transparente et sans organe de contrôle, permettraient d’ailleurs de sécuriser la comptabilité action des entreprises actuellement encore en version papier et de sécuriser les transactions elles-mêmes. La Blockchain pourrait également s’avérer très utile en présence d’un nombre important d’actionnaires.

2) Projet de loi Pacte, à l’aube d’une crypto-révolution en France

Visa optionnel des ICO

Bien qu’encore soumis à l’aval du Sénat, l’article 26 du projet de loi Pacte permettra aux émetteurs de crypto-actifs d’obtenir un visa sur leur ICO auprès de l’Autorité des marchés financiers (AMF). L’AMF délivrera son graal aux projets qui respecteront les critères précisés dans son Règlement Général.
Ce visa optionnel vise à améliorer la qualité des informations fournies aux investisseurs tout en leur offrant le confort d'un label délivré par un régulateur européen de premier plan. Deux camps d’ICO se feront alors face : les ICO sans visa, qui devront toujours plus difficilement convaincre les investisseurs de leur sérieux, et les ICO bénéficiant du visa du régulateur français, gage de sérieux et de qualité. Est-il besoin de se demander quelle catégorie les investisseurs préfèreront ?

Eligibilité des Crypto-actifs aux FPS
Les fonds professionnels spécialisés français (FPS) sont parmi les fonds d’investissement alternatifs les plus flexibles qui peuvent être déclarés auprès de l’AMF et bénéficier d’un passeport européen. Ce passeport permet au gestionnaire du fonds de commercialiser le FPS dans tous les États membres de l’UE/EEE.
Si le projet de loi Pacte est adopté, les crypto-actifs faisant l’objet d’une inscription dans un dispositif d’enregistrement électronique partagé pourront représenter jusqu’à 100% des actifs détenus par un FPS et un tel FPS pourra être commercialisé auprès d’investisseurs professionnels dans toute l’Europe.

Droit au compte
L’un des plus grands obstacles auxquels les porteurs de projets d’ICO et les prestataires de crypto-services doivent faire face aujourd’hui est le refus quasi-systématique des banques de leur ouvrir un compte bancaire. Le projet de loi Pacte tente d’y remédier en instituant un droit au compte au bénéfice (i) des porteurs de projets d’ICO qui ont obtenu le visa de l’AMF ; (ii) des crypto-dépositaires et changeurs crypto/fiat enregistrés auprès de l’AMF (cf. ci-dessous) ; et (iii) des prestataires de services sur crypto-actifs agréés par l’AMF (cf. ci-dessous).
Pour refuser l’ouverture d’un compte bancaire à ces « crypto-institutions », les banques françaises devront communiquer des motifs non-discrétionnaires aux régulateurs français. Et en cas de difficultés persistantes rencontrées pour ouvrir un compte bancaire en France, ces crypto-institutions pourront s’adresser à la Caisse des Dépôts et Consignations et recevoir des services de paiement et de dépôt de sa part.

Enregistrement des crypto-dépositaires et des changeurs crypto/fiat
L’article 26 bis du projet de loi Pacte créé le statut de « prestataire de services sur actifs numérique » (PSAN). Les PSAN désirant offrir des services de conservation de crypto-actifs et de clés cryptographiques privées ou de changeurs crypto/fiat devront se conformer à une procédure simplifiée d’enregistrement auprès de l’AMF. Pour valider cet enregistrement, l’AMF vérifiera uniquement (avec l’assistance de l’Autorité de contrôle prudentiel et de résolution - ACPR) l’honorabilité et les compétences des dirigeants et des bénéficiaires effectifs des PSAN qui soumettent une demande d’enregistrement.
Les PSAN enregistrés pourront ensuite bénéficier du droit au compte susmentionné et également faire référence à leur enregistrement dans leur documentation commerciale, leur permettant ainsi de se démarquer des autres prestataires de services sur crypto-actifs. Les PSAN exerçant leur activité avant l’entrée en vigueur du projet de loi Pacte auront 12 mois pour obtenir l’enregistrement susmentionné.

Agrément optionnel des prestataires de services sur crypto-actifs
Outre le processus d’enregistrement des PSAN fournissant les services de conservation et de changeur crypto/fiat, tout prestataire de services sur crypto-actifs pourra présenter une demande d’agrément optionnel auprès de l’AMF. Les PSAN concernés sont ceux qui fournissent les services sur crypto-actifs suivants : changeur crypto/crypto, exploitation d’une plateforme de négociation, réception et transmission d’ordres (RTO), gestion de portefeuille de crypto-actifs, fourniture de conseils, services de placement et prise ferme.
A nouveau, l’objectif de cet agrément facultatif est d’améliorer les pratiques de marché et d’attirer en France des prestataires de services sur crypto-actifs vertueux. Deux camps d’opérateurs se feront alors face : les prestataires sans agrément, qui peineront à convaincre les investisseurs de leur sérieux, et les PSAN bénéficiant de l’agrément du régulateur français, gage de sérieux et de compétence. Une fois encore, est-il besoin de se demander quelle catégorie les investisseurs préfèreront ?

Prochaines étapes ?
En parallèle du processus d'adoption du projet de loi Pacte par le Parlement, les discussions autour du Projet de loi de finances pour 2019 commencent devant l’Assemblée Nationale. Toute l’industrie des crypto-actifs s’attend à des mesures fiscales favorables qui rendront la France encore plus attirante pour ce nouvel écosystème.

II. Consécration de l’« intérêt social » dans le Code civil et recherche de profitabilité : une nouvelle gouvernance, quel impact pour les investisseurs ?

Parmi les réformes envisagées par le projet de loi Pacte figure la consécration à l’article 1833 Code civil du principe jurisprudentiel selon lequel « La société est gérée dans son intérêt social ». Non défini mais utilisé en jurisprudence pour encadrer la gestion des sociétés, l’« intérêt social » est classiquement entendu comme l’intérêt de la personne morale, distinct notamment de celui de ses actionnaires ou salariés, et qui consiste en la recherche de la prospérité et la continuité d’une entreprise3. Si le projet de loi Pacte ne vient pas créer une définition légale de l’« intérêt social » et préfère s’en remettre à l’appréciation qui en est faite par la jurisprudence, le projet de loi Pacte prévoit que, dans la gestion d’une société, l’intérêt social devra être recherché « en prenant en considération les enjeux sociaux et environnementaux de son activité ».
Ces critères « sociaux et environnementaux » ne sont pas définis par le projet de loi Pacte. Toutefois, l’étude d’impact publiée avec le projet de loi Pacte indique que la prise en compte de ces critères dans la gestion sociale vise à replacer les entreprises dans la société et l’environnement qui les entourent. La volonté exprimée par l’étude d’impact est de poursuivre la mouvance déjà entamée en France et à l’échelle européenne de mettre fin à la seule recherche de rentabilité rapide : « la santé de long terme du système économique supposerait au contraire que les sociétés et leurs actionnaires cessent de rendre prioritaire la recherche de profits rapides, au détriment d’enjeux plus fondamentaux, qu’ils soient sociaux ou environnementaux4. »
L’étude d’impact indique encore que « le champ social et environnemental doit être entendu comme le plus large possible »5  et fait un parallèle avec le contenu de la déclaration de performance extra-financière qui doit être insérée dans le rapport de gestion de certaines grandes SA cotées ou non cotées et qui doit comprendre notamment des informations relatives « aux conséquences sur le changement climatique de l'activité de la société et de l'usage des biens et services qu'elle produit, à ses engagements sociétaux en faveur du développement durable, de l'économie circulaire et de la lutte contre le gaspillage alimentaire, aux accords collectifs conclus dans l'entreprise et à leurs impacts sur la performance économique de l'entreprise ainsi que sur les conditions de travail des salariés, aux actions visant à lutter contre les discriminations et promouvoir les diversités et aux mesures prises en faveur des personnes handicapées »6.
Ces enjeux sociaux et environnementaux devront être pris en compte dans le processus décisionnel des entreprises françaises, quelles que soient leur taille et leur forme sociale avec à la clé, sans doute, la possibilité d’engager la responsabilité du chef d’entreprise défaillant. L’étude d’impact semble toutefois indiquer que l’intérêt social purement patrimonial des entreprises devrait primer sur ces considérations sociales et environnementales dans la prise de décision. Il convient de préciser que le projet de loi Pacte ne prévoit pas de sanction de nullité pour les décisions concernées.
C’est dire si les investisseurs présents aux organes de direction des sociétés dans lesquelles ils investissent, qui anticipent principalement la profitabilité de leur investissement dans la durée, devront réorienter leur réflexion et désormais prendre en compte l’impact social et environnemental de leurs décisions.
Un tel apport du projet de loi Pacte s’inscrit ainsi dans la mouvance confirmée d’un accroissement de la responsabilité sociale des entreprises françaises, tout comme le révèle également le régime envisagé pour le contrôle des investissements étrangers.

III. Contrôle des investissements étrangers : plus de sanctions mais plus de transparence

Si vous ou votre société ou fonds n’êtes pas résident en France et que vous y investissez dans un secteur sensible, ce qui suit est susceptible de vous concerner.
Les dernières réformes ont allégé significativement les formalités de certaines opérations d’investissements étrangers en France. Ainsi le décret n°2017-932 du 10 mai 2017 a apporté beaucoup de simplifications et maintenu plus particulièrement la procédure d’autorisation préalable pour les investissements étrangers relevant de secteurs sensibles ou stratégiques (la liste figure à l’article R.153-2 du Code Monétaire et Financier - CMF).
La nouvelle réforme que le projet de loi Pacte porte en son sein (articles 55 à 55 ter) renforce pour sa part le pouvoir de sanctions du Ministre de l’Économie mais consacre également une plus grande transparence de son action.
Alors même que le principe en Union Européenne reste celui de la liberté de circulation des capitaux. Alors même que ce principe est gravé au fronton des dispositions relatives au contrôle des investissements étrangers : « les relations financières entre la France et l’étranger sont libres » (article L.151-1 du CMF), le Ministre de l’Economie aurait désormais les moyens de s’ingérer dans la gouvernance de l’entreprise qu’il considèrerait devoir préserver.
Ainsi, en vertu du nouvel article L.151-3-1-I du CMF, si l’investissement est réalisé sans autorisation ou en violation des conditions assorties à l’autorisation obtenue, le Ministre de l’Economie pourrait désormais suspendre ou limiter les droits des actionnaires.
Droits pécuniaires en premier lieu : pas ou moins de distribution de dividendes.
Droits politiques en second lieu : suspension du droit de vote !
Le Ministre pourrait ainsi écorner ce droit reconnu comme absolu des actionnaires. Ils ne peuvent en effet en être privés que dans des cas extrêmes et limitativement énumérés par la loi. Faut-il rappeler qu'en dehors de ces cas, les actionnaires d’une société commerciale ne peuvent pas priver, fut ce dans les statuts qui expriment pourtant leur commun accord, un actionnaire de son droit de vote. Cette stipulation serait en effet entachée de nullité7. La où les actionnaires n'ont pas de latitude, le Ministre de l'Economie en aura.
Le projet de loi Pacte va encore plus loin. Le Ministre de l'Economie pourrait également s’ingérer dans la gestion de la cible, en restreignant ou suspendant sa capacité à céder les actifs liés aux activités sensibles ou stratégiques, mais surtout en pouvant nommer un mandataire ad hoc qui, aux frais de la cible, ferait obstacle en son sein même « à toute décision des organes sociaux de nature à porter atteinte [aux intérêts nationaux] ». Après les actionnaires, ce serait le management que l'Etat viendrait brider.
Ces mesures supposent bien sûr qu'il y ait eu violation au départ : l'autorisation n’a pas été demandée ou bien ses conditions n'ont pas été respectées. Lourdeur des sanctions, y compris financières qui pourraient désormais être portées à 10% du chiffre d’affaires de la cible française, à vocation dissuasive. Un homme prévenu en vaut deux !
Quelles activités cela concerne ? Le vent de modernité qui souffle sur le projet de loi Pacte n'oublie pas ces aspects. Au-delà des 17 secteurs traditionnels énumérés à l’article R.153-2 du CMF seraient concernés la cybersécurité, les drones, le spatial, l’intelligence artificielle, la robotique, etc. Un décret viendra préciser les nouveaux secteurs concernés mais ils s'inscrivent tous dans notre ère digitale. Les cyberattaques contre nos actifs stratégiques comme les centrales nucléaires, les serveurs des systèmes de santé truffés de données personnelles sensibles ou encore les objets connectés, engins spatiaux ou les armes du futur, autant de scenarii catastrophe qui ne relèvent plus de La science-fiction. Dans un monde digital ou les frontières n'existent pourtant plus, L’Etat s’érige en rempart pour s'assurer autant que possible que ces actifs nationaux stratégiques ne tombent pas dans les  « mauvaises mains ».
Le projet de loi Pacte semble donc s’inscrire sur ce point dans la tradition française de l’Etat qui protège et préserve la sécurité de ses citoyens. Un but bien légitime, tout dépend cependant de comment le parti politique au pouvoir définira les « mauvaises mains » et quel usage sera fait de ces pouvoirs étendus. Aujourd'hui très favorable aux investisseurs, en pratique la très grande majorité des opérations notifiées sont validées sans conditions8, il faut augurer que cela continue avec les futurs gouvernements.
Pouvoirs étendus mais non pas débridés. Il sera toujours possible comme aujourd'hui d’exercer un recours (de plein contentieux) contre les décisions du Ministre de l'Economie. Encore faudrait-il voir en pratique sur quelle base, tant ses pouvoirs et la formulation des secteurs sont larges. Mais surtout, la grande nouveauté est l'obligation désormais du Ministre de l'Economie de rendre compte de son action en matière d’investissements étrangers.
Très difficile en effet aujourd'hui de savoir exactement combien d'opérations ont été notifiées, autorisées, retoquées. Le projet de loi Pacte opterait pour la fin de l'opacité en instaurant un rapport annuel du Ministre de l'Economie et un contrôle de son action par le Parlement. Une délégation parlementaire à la sécurité économique serait créée et aurait vocation à suivre l’action du gouvernement, entendre ses membres, effectuer des recommandations et publier un bilan annuel. Les informations qui filtreraient au public seraient purement statistiques, le projet de loi Pacte prévoyant de préserver l'identité des intervenants.

Pouvoir et responsabilité, grands principes du droit. Mais en pratique, qu'est-ce que cela signifie pour les investisseurs ? 
Au pire une ingérence de l'Etat, rarissime à ce jour et qui n'a concerné que des cas où l'Etat avait déjà une participation (l'article 56 du projet de loi Pacte prévoit également un élargissement des pouvoirs de l'Etat dans ce cas, notamment par le biais d’une golden share). Au mieux, et en tout cas, un impact sur le timing de l'opération (l'absence de réponse dans les deux mois équivaut à validation) et une nécessité de révéler notamment ses intervenants.
Bien malin en effet le praticien qui pourra déterminer avec certitude si l'opération donne lieu (ou pas) à autorisation préalable. Les dispositions à cet égard sont volontairement suffisamment larges et floues pour que le gouvernement puisse garder toute latitude dans son appréciation.
Compte tenu des sanctions, la pratique verra se multiplier les questions préalables posées au Ministre de l’Economie du type : « mon opération est-elle soumise à autorisation ? Auquel cas la présente tient lieu de demande en ce sens ». Cela est déjà le cas depuis que le « décret Montebourg » a ajouté la « protection de la santé publique » aux secteurs sensibles. Cliniques privées, maisons de retraite, biotechs, pharma, dispositifs médicaux, etc. la notion de santé publique recouvre potentiellement tous les domaines. Alors on pose prudemment la question et on reçoit quasi systématiquement la même réponse : « cette opération ne donne pas lieu à autorisation »... jusqu'à la prochaine fois.
Pouvoir régalien, pouvoir discrétionnaire. Pouvoir de l’Etat français mais également bientôt pouvoir de l’Union Européenne. En effet, sur l’impulsion de la France, de l’Allemagne et de l’Italie, la proposition de règlement établissant un cadre pour le filtrage des investissements étrangers directs dans l’Union Européenne est actuellement à l’examen devant les institutions européennes. Ainsi, lorsque le Conseil aura approuvé le texte, les investissements étrangers en Europe pourront également être passés au crible.

Et maintenant en France, la Prochaine étape ?
Le projet de Loi Pacte devrait être soumis pour examen au Sénat début 2019. Lors des discussions devant le Sénat, de nouveaux amendements (souhaitons les plus favorables) pourront être apportés, auquel cas les divergences entre les deux chambres seront réglées par une commission mixte paritaire. L’adoption finale du projet de loi Pacte est prévue courant 2019.

1 Ordonnance n° 2017-1674 relative à l'utilisation d'un dispositif d'enregistrement électronique partagé pour la représentation et la transmission de titres financiers. L’ordonnance est entrée en vigueur le 1er juillet 2018 (article 8 de l’ordonnance).
2 Loi n° 2016-1691 du 9 décembre 2016 relative à la transparence, à la lutte contre la corruption et à la modernisation de la vie économique
3 Voir la définition de l’intérêt social donné dans le rapport « Le Conseil d’administration des sociétés cotées » (rapport Viennot I, 1995)
4 Section 2.1 – Nécessité de légiférer et options envisagées, p.541 de l’étude d’impact
5 Section 2.3 - Objectifs poursuivis, p.545 de l’étude d’impact
6 Article L.225-102-1 du Code de commerce
7 Cour de cassation, Chambre commerciale, 23 Octobre 2007 - n° 06-16.537
8 Compte rendu n°20 de la Commission spéciale chargée d’examiner le projet de loi relatif à la croissance et à la transformation des entreprises – 14 septembre 2018 – p. 13.

 
 

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