Fusions & Acquisitions, La première revue des raprochements d'entreprises

DOSSIERS

« Le capital-investissement s’affirme en tant que 4ème voie capitaliste »

Entretien avec Olivier Millet, président de l’AFIC
(Association Française des Investisseurs pour la Croissance),
Président du Directoire d'Eurazeo PME



 

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Créée  en juillet 1984, l’AFIC est une association professionnelle « qui a accompagné une formidable évolution d’un nouveau métier », lance Olivier Millet, président de l’AFIC depuis juin 2016. « Depuis 30 ans, la façon dont on est actionnaire des entreprises a profondément changé. Le métier s’est professionnalisé », explique-t-il. « Aujourd’hui, nous sommes actionnaires professionnels d’entreprises non cotées. Ce métier a deux souches d’ADN. La première est le venture-capital américain des années 70 et la seconde est le capital-développement britannique de l’après guerre, lorsque les Britanniques ont développé l’actionnariat minoritaire long terme pour l’accompagnement et la reconstruction de leur économie », commente le président de l’AFIC. « En France, le « venture » a démarré à la fin des années 1980 et s’est développé dans les années 1990 avec l’arrivée des opérations de transmission d’entreprises familiales et de recentrage stratégique des groupes qui a nourri l’émergence d’une nouvelle voie, celle de l’actionnariat majoritaire des entreprises… ».
« La crise de 2007 a mis en évidence la nécessité de faire évoluer la façon dont les acteurs du capital-investissement travaillent avec les entreprises », note Olivier Millet.
Selon lui, l’évolution de la Bourse a poussé le développement de l’activité du capital-investissement au sens large. « La Bourse a fondamentalement changé. Elle est devenue globale, mondiale. L’épargne mondiale investie dans le coté s’est consolidée, avec la nécessité d’investir dans les entreprises de plus en plus grosses. Le seuil d’accès pour les entreprises a changé. Aujourd’hui, les PME et les ETI trouvent plus facilement l’accès au marché du capital via le non coté que via la Bourse. Ainsi, en 10 ans, Alternext a levé 5 milliards d’euros. C’est moins que le montant qu’investit le marché français du capital-investissement en 6 mois », constate notre interlocuteur.
D’autre part, la demande a beaucoup évolué. Par le passé, « les entreprises françaises se développaient principalement grâce à de la dette, avant d’aller vers les marchés boursiers. Aujourd’hui, elles vont chercher du capital sur le marché du capital-investissement français, qui est très bien structuré. L’univers du venture-capital finance l’innovation, la technologie, les entreprises jeunes, avec un certain nombre d’opérateurs qui ne sont dédiés qu’à cette activité. Le financement minoritaire des entreprises familiales est assuré par le capital-développement (small cap). De plus en plus d’opérateurs font à la fois de l’investissement minoritaire et de la transmission majoritaire dans l’univers du small cap (jusqu’à 50 millions d’euros de valeur d’entreprise). Vient ensuite l’univers du mid cap, avec la taille allant de 50-100 millions à 200-250 millions de valeur d’entreprise. Puis le large cap démarre à partir de 200-300 millions et monte jusqu'à plusieurs milliards d’euros », précise Olivier Millet.
« Notre industrie s’est élargie avec notamment l’activité d’investissement dans le restructuring et les fonds de retournement », ajoute-t-il. « Cependant, il ne s’agit pas d’un très gros marché en volume, compte tenu des freins et lourdeurs pour secourir les entreprises en difficulté en France ».
Deux autres compartiments supplémentaires se sont ajoutés à cette industrie. Il s’agit, d’une part, des fonds d’infrastructure qui se sont beaucoup développés durant les 10-15 dernières années. Selon Olivier Millet, « la France est leader en Europe sur ce sujet ». D’autre part, les fonds de quasi-fonds propres et de dette se sont également multipliés. « Dans la « private debt », les fonds de mezzanine et les fonds de dette ont accéléré leur développement. Ayant commencé avec des start-up et des participations minoritaires dans de toutes petites entreprises, cet univers irrigue aujourd’hui l’économie de façon significative », commente Olivier Millet.
« Aujourd’hui, nous avons une volumétrie de levées de fonds très significative due à un nombre record d’acteurs », constate le président de l’AFIC, association qui regroupe aujourd’hui plus de 300 sociétés de gestion de private equity adhérentes.
« La France est leader en Europe en nombre d’opérateurs de capital-investissement », constate Olivier Millet. Certains disent qu’il y a trop d’opérateurs et qu’ils sont en moyenne trop petits. « Aujourd’hui, une phase de consolidation s’installe. Tous les ans, entre 5 et 10 équipes marient leurs destins. Généralement, il ne s’agit pas de mariages « entre égaux » de deux équipes positionnées sur le même segment d’activité… Même s’il y a toujours des opérations réalisées pour atteindre la taille critique (comme le rapprochement entre Demeter et Emertec), la  plupart des rapprochements visent à ajouter des segments complémentaires. L’un des dernier exemple en date : APAX et EPF. APAX, positionné sur le mid market, a acheté EPF pour constituer l’activité APAX Small… Ce sont des marchés distincts qui ont des dynamiques différentes, ce qui explique la nécessité d’avoir des équipes spécialisées et des moyens adaptés. C’est le cas d’Eurazeo, historiquement présent sur le mid et le large cap, qui a acquis OFI Private Equity pour fabriquer l’équipe Eurazeo PME (small cap). Un autre exemple est celui de Siparex qui a acquis Xange pour rentrer dans l’univers des start-up ».
Le métier de capital-investissement évolue dans un contexte où la demande est très importante. « Ce métier attire de plus en plus de capitaux. C’est un phénomène mondial… Ces masses de capitaux ciblent les opérateurs de plus en plus professionnels, avec des relations investisseurs de plus en plus sophistiquées… Le marché de la ressource est extrêmement dynamique… Aujourd’hui, le marché du small cap boursier est représenté par des valorisations à 1 milliard d’euros. Cependant, toutes les PME ne valent pas 1 milliard. Pour toucher le très attractif segment des capitalisations inférieures à 1 milliard d’euros, il faut passer par le non coté », constate Olivier Millet.
Selon l’étude Performance réalisée par l’AFIC et EY fin juillet 2017, le marché du capital-investissement a démontré sur des périodes très longues la bonne rentabilité de cette classe d’actifs. « Dans un monde à taux d’intérêt très bas où les marchés boursiers sont chers et volatils, le non coté au sens large (le venture, le buy-out, la private debt et l’infra) offre des rapports risque / rendement extrêmement intéressants », souligne le Président de l’AFIC. Selon lui, « globalement, cette classe d’actifs rapporte 10,1% par an nets des frais depuis 1987 (30 ans), ce qui - dans un contexte des taux d’intérêts à 0% - représente une rentabilité extrêmement attractive… Il s’agit d’un marché très attractif car la croissance vient des petites entreprises : pour une PME, le fait de doubler la taille est plus réaliste que pour un groupe du CAC 40 ».
2016 fut une année extrêmement forte. « C’était une année pré-électorale, ce qui ne nous a pas empêché de lever 14,7 milliards d’euros de capitaux. 2016 était également une année record en termes de capitaux investis (12,4 milliards d’euros). Il faut noter que la France est leader en Europe en nombre d’entreprises investies, avec 1.900 entreprises françaises accompagnées par des fonds d’investissement  l’an dernier », constate Olivier Millet. Selon lui, « en 2017, le contexte est favorable comme en témoigne l’activité à nouveau très soutenu du 1er semestre qui ce soit en montant de capitaux levés, en nombre d’entreprises accompagnées, et pour la liquidité du marché par les cessions réalisées poursuivent leur progression, ceci en dépit des élections présidentielle et législatives qui ont eu lieu en France dans cette période, et qui traditionnellement se traduisent par un attentisme des investisseurs. La trajectoire de croissance du capital-investissement français ces dernières années le rapproche non seulement de l’objectif de doubler la taille des levées annuelles à 20 milliards d’euros d’ici 2020, mais aussi le positionne pour devenir le 1er marché d’Europe. ».
De manière historique, les trois principales reproches au marché du non coté sont :
- le manque de transparence : « C’est faux car aujourd’hui le niveau de transparence du non-coté est très élevé. Nos investisseurs, ceux qui nous confient les capitaux, ont toutes les informations nécessaires sur un rythme trimestriel. ».
- le risque : «  ce marché a été « dérisqué » grâce au professionnalisme des acteurs et au choix d’entreprises de taille plus importante ». Les études et statistiques appuient ce discours.
- l’illiquidité :  « ce marché est devenu beaucoup plus liquide. Ainsi, en 2016, 1.400 sociétés ont fait évoluer leur actionnariat, elles ont été 800, un record semestriel, sur les 6 premiers mois de 2017 ».
« Aujourd’hui, on constate l’augmentation du nombre d’opérations de transmission d’entreprises dites secondaires. Il y a 20 ans, lorsqu’une entreprise était à vendre, le cédant cherchait en premier lieu, un acheteur stratégique et, à défaut, un fonds d’investissement. Les fonds, eux-mêmes cherchaient à vendre leurs participations prioritairement à des industriels et non pas à d’autres fonds… Aujourd’hui, les entreprises non cotées de qualité et bien gérées « se cotent sur le non coté », sur le marché du capital-investissement. Les PME rentrent sur ce marché avec un premier fonds, généralement, small cap. Puis elles se développent en faisant évoluer leur actionnariat tous les 3, 5 ou 7 ans. Chaque nouveau fonds, chaque nouvelle équipe d’investissement ont une fonction économique de nature différente pour accompagner une nouvelle étape de croissance. Certaines entreprises sont soutenues par les fonds pendant 10-15 ans, avant de pouvoir entrer en Bourse, par exemple. Aujourd’hui, le rapport du marché du capital-investissement avec les entreprises est extrêmement long », souligne Olivier Millet.
Les études de l’AFIC permettent de mesurer le poids économique du capital-investissement. « Si l’on imagine que l’AFIC soit actionnaire majoritaire de toutes les sociétés de portefeuille des sociétés de gestion membres de l’association, cela représente environ 7.000 entreprises et 225 milliards d’euros de chiffre d’affaires (au 31/12/2015), soit 20% du CAC 40. C’est aussi et surtout près de 1,4 million d’emplois, soit 9% des emplois privés français hors agriculture ».
Cependant, c’est un fait : aujourd’hui, l’activité de capital-investissement est encore peu connue. « Il n’y a pas longtemps, on ne parlait d’un fonds que lorsqu'il y avait un accident industriel ou financier. Plus précisément, on parlait de l’accident en question. Mais l’accident d’un TGV ne veut pas dire que tous les TGV fonctionnent mal… Aujourd’hui, notre activité a de plus en plus pignon sur rue », souligne Olivier Millet.
« Le marché français compte un grand nombre de PME. L’objectif est d’en faire des ETI. C’est notamment le marché du capital-investissement qui fabrique des ETI », insiste-t-il.
Historiquement, les fonds cherchaient à améliorer le rendement financier des entreprises, à faire en sorte qu’elles soient mieux structurées sur le plan financier. « Après les crises successives, les entreprises dont on devient actionnaires sont globalement bien gérées (le fait d’avoir pu traverser la crise en est la preuve). Aujourd’hui, notre objectif consiste à accompagner la croissance des entreprises et à les transformer d’où les stratégies de croissance externe, de consolidation », explique notre interlocuteur.
Chaque fonds est responsable en tant qu’actionnaire. « Les fonds ont des responsabilités vis-à-vis de leurs investisseurs mais pas seulement. En tant qu’actionnaire, nous avons également une responsabilité sociale qui va au-delà de la période de détention », note Olivier Millet.
La durabilité ne repose pas seulement sur la croissance. « Il faut également se préoccuper de la capacité de l’entreprise d’acquérir les moyens pour être adaptée dans 5 ans à une nouvelle étape de sa croissance. Survivre dans les 10 années à venir sera encore plus complexe que par le passé compte tenu d’un grand nombre de transformations que vont subir les entreprises. Il va falloir s’adapter tout en faisant de la croissance, d’où les build-up pour la croissance et l’ESG (Environnement, Social, Gouvernance) pour la durabilité. La France est leader mondial en matière extra financière dans l’industrie du non coté », souligne le Président de l’AFIC qui a initié ce courant en 2008-2009 lorsque l’association a créé la Commission ESG et publié le premier rapport pour l’expliquer à ses membres. Olivier Millet était leader de ce mouvement à l’époque. « Depuis, les choses n’ont fait qu’accélérer », sourit-il. « Aujourd’hui, c’est impossible de lever un fonds d’investissement en France auprès d’investisseurs professionnels sans être capable d’expliquer quelle est la gestion extra-financière de votre activité et comment préparez-vous la durabilité des entreprises de portefeuille ainsi que celle de votre fonds ».
L’entreprise dont je vais devenir actionnaire, a-t-elle compris les enjeux ? Cette question mérite clairement d’être posée à chaque investissement.
« Les PME ne peuvent pas faire l’économie de la réflexion et du positionnement sur tous ces sujets », commente Olivier Millet.
Après l’Environnement, le deuxième grand axe c’est le Social et, notamment, le projet « sociétal » de l’entreprise. Comment attirer des talents pour changer de dimension ? Comment attirer des compétences alors que les jeunes diplômés sont aujourd’hui ultra-exigeants ? « Les PME doivent avoir un bon projet sociétal pour pouvoir attirer et conserver des professionnels de qualité ». Tout se joue non seulement au niveau du salaire, mais aussi au niveau de la protection sociale, du dialogue social, de la participation des salariés au capital, etc.
« Nous sommes de plus en plus conscients que ces sujets sont fondamentaux », insiste Olivier Millet.
Quant au sujet de la gouvernance, « les entreprises de taille moyenne sont généralement dirigées par un « grand patron ». Mais pour relever tous les challenges évoqués, le super patron a besoin d’une super-équipe. Le bonne gouvernance est nécessaire pour garantir la solidité d’une entreprise et sa capacité d’adaptation aux prochaines transformations ou au prochains chocs économiques », résume Olivier Millet.

LES CHANTIERS A VENIR

Historiquement, la première fonction de l’AFIC consistait à produire des études et des statistiques. « Nous avons ensuite rajouté le développement de la compétence professionnelle et le partage des bonnes pratiques. Cela passe par la formation. Aujourd’hui, l’AFIC forme environ 900 personnes par an », précise le président.
L’AFIC a également une fonction de représentation vis à vis des pouvoirs publics. « La relation avec les institutions s’est beaucoup développée. Aujourd’hui, nous travaillons sur la communication qui était historiquement à minima. Certes, notre association est bien connue des médias professionnels mais on ne peut pas dire la même chose de la presse économique plus généraliste, ce qui n’est pas cohérent compte tenu du poids économique que nous représentons », déplore Olivier Millet, ancien journaliste, fondateur à 22 ans de Capital Finance (Groupe Les Echos).
L’année électorale a été importante pour l’AFIC qui a souhaité se rapprocher du jeu électoral. « Ainsi, avons nous publié les 16 propositions de l’AFIC en janvier 2017… Nous sommes convaincus que l’avenir des entreprises de taille moyenne est un sujet important pour la France. Les propositions de l’AFIC concernent l’épargne, l’investissement, le partage de la valeur, etc. Tous ces sujets restent d’actualité », commente Olivier Millet.
« Notre profession a besoin un cadre fiscal stable où les notions d’investissement et de plus values sont clairement définies », souligne notre interlocuteur. « Aujourd’hui, il y a des forces nouvelles qui ont envie que le monde bouge, qu’on libère des énergies, qu’on crée et développe des sociétés… Les mesures annoncées par le gouvernement d’Edouard Philippe sont de nature à créer un environnement favorable pour orienter plus massivement l’épargne vers le financement des start-up, PME, ETI, permettre aux entreprises d’ouvrir plus largement leur capital pour assurer leur transformation, et voir éclore à terme plus d’ETI. ».
Le président Emmanuel Macron est très attentif aux sujets de transformation européenne. « La France peut aussi être une terre d’accueil de capitaux internationaux. Les entreprises françaises attirent l’épargne internationale (45% des levées de capitaux en 2016). Cela signifie que les entreprises non cotées en France sont de très grande qualité et que le private equity français est au top niveau européen et mondial en termes de qualité et de performance », estime le président de l’AFIC.
Selon lui, « le capital-investissement est un indicateur avancé de l’espoir économique parce que nous travaillons en permanence sur du futur. Pour devenir actionnaire minoritaire ou majoritaire d’une entreprise, il faut croire en son avenir… Je suis convaincu que les 10 prochaines années vont être les plus passionnantes de ma carrière. Survivre à la France des dix dernières années a été une chose incroyable. Aujourd’hui, nous avons un tissu économique d’entreprises non cotées françaises de grande qualité. Ces entreprises évoluent dans un environnement macro-économique positif, avec des capitaux mis à leur disposition par l’industrie du capital-investissement français. Celle-ci est extrêmement professionnelle et peut intervenir en régions, en Europe et partout dans le monde. La France dispose d’un stock d’entreprises non cotées le plus important d’Europe. Il faut réussir à agréger nos TPE pour en faire des PME puis agréger nos PME pour en faire des ETI capables de partir à la conquête de l’Europe et du monde … Cet optimisme est le fruit de ma connaissance de cette industrie sur de très longues périodes », sourit Olivier Millet qui fait partie de l’industrie du capital-investissement depuis 32 ans.
« Nous avons développé le concept de 4ème voie capitaliste. Les trois formes d’actionnariat que l’on connaît sont l’actionnariat d’Etat, l’actionnariat familial et l’actionnariat boursier. Le capital-investissement s’affirme en tant que 4ème voie capitaliste. Cette voie est en pleine croissance. Cependant, elle n’est pas très bien connue et comprise. Nous avons beaucoup de travail de communication à faire », conclut Olivier Millet.
Ainsi, le capital-investissement, aura-t-il probablement davantage de chances d’attirer l’épargne française dont 1% seulement est aujourd’hui investi dans le private equity. « La bonne nouvelles est que les capitaux levés en France ont augmenté au 1er semestre 2017 ».
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