Fusions & Acquisitions, La première revue des raprochements d'entreprises

DOSSIERS

« La practice Restructuring est l’une des forces de Lazard … »

Entretien avec Yann Dever et François Guichot-Pérère, 
associés-gérants, Lazard



© Bernard Lachaud

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Métier ancien chez Lazard, l’activité de restructuration existe de façon organisée en Europe depuis 2008, année de la crise de Lehman Brothers. « Avant cette crise, Lazard intervenait déjà dans la restructuration. Nous sommes notamment intervenus sur les dossiers emblématiques comme Parmalat, Marconi ou Eurotunnel. La crise de 2008 a poussé Lazard à formaliser l’organisation de son équipe restructuring paneuropéenne », commente Yann Dever qui anime avec François Guichot-Pérère l’activité de restructuring au sein de Lazard à Paris. 
« Le métier de restructuring est l’une des forces de Lazard depuis toujours », souligne Yann Dever. « Il s’agit d’une équipe paneuropéenne, mais elle est organisée par géographie, par bureaux, car il faut être sur le terrain pour être pertinent. Cette organisation correspond bien à la philosophie de Lazard d’être à la fois très international et très local… Même si une directive européenne existe, le cadre juridique change selon les pays », note Yann Dever.
Selon Thomson Reuters, Lazard est le n°1 mondial en opérations de restructuring (annoncées et clôturées) au deuxième trimestre 2016.
A Paris, Lazard dispose d’une équipe dédiée à la pratique Restructuring & Debt Advisory. « En plus de l’équipe affectée à 100 % à cette activité, nos clients s’appuient sur les ressources partagées avec le M&A... Ainsi, les forces du support sectoriel M&A ou bien les équipes des autres pays peuvent s’adjoindre à notre équipe », précise Yann Dever.
« Le restructuring est un métier de seniors. Les clients – entreprises, actionnaires ou créanciers – cherchent l’expérience et des cheveux blancs. C’est surtout un métier de tactique, d’écoute, d’initiative et d’anticipation. En règle générale, c’est un vrai traumatisme pour les personnes réunies autour de la table d’être dans une situation « d’échec » (ou ce qu’elles vivent comme un échec) », ajoute François Guichot-Pérère.
Dans ce métier, l’expérience est importante, tout comme le coverage géographique.
Au sein de l’activité restructuring de Lazard, le groupe européen et le groupe nord-américain comptent chacun plusieurs dizaines de professionnels.
« Lorsqu’une entreprise européenne dispose d’une filiale aux États-Unis et que celle-ci doit déposer le bilan, nous pouvons compter sur nos homologues américains. Nous pouvons accompagner nos clients partout et à tout moment », souligne François Guichot-Pérère. 
Les opérations sur lesquelles intervient Lazard sont variées. « Il y a un lien entre le M&A, le financement et le refinancement et la restructuration, en spectre continu. Dans certains cas, nous pouvons commencer par du M&A et finir en restructuration et inversement. Lorsque nous avons des difficultés pour vendre une société, elle peut devenir un cas de restructuration. Le point commun c’est la dette financière », explique Yann Dever. 
Lazard intervient majoritairement pour le compte d’emprunteurs. « Cela fait partie de notre ADN puisque les principaux clients de Lazard sont depuis toujours les grandes entreprises. Cependant, nous pouvons également conseiller les créanciers ou les repreneurs d’entreprises en difficulté. Nous pouvons offrir nos services à tous les acteurs susceptibles d’intervenir dans ce type d’opérations », note Yann Dever. « Lorsque nous conseillons les créanciers, notre valeur ajoutée réside notamment dans leur coordination car souvent le nombre de créanciers est important », note notre interlocuteur.
Lors de l’opération Médiannuaire (holding de tête des Pages Jaunes, aujourd’hui renommée Solocal), Lazard avait par exemple conseillé toute une collectivité de créanciers (plus de 100). 
C’est une tendance récente : après les années difficiles 2008 et 2010, le M&A est devenu un outil de restructuration. « Jusqu’à une date récente, lors d’une restructuration, l’entreprise gardait le même actionnaire, le même management et quasiment les mêmes créanciers », constate François Guichot-Pérère. Mais dans de nombreux cas, le fait de redonner un peu d’oxygène à l’entreprise ne suffisait pas. « Malheureusement, dans certains cas, il faut vendre l’entreprise, changer d’actionnaire, de management, de créanciers … en essayant de rembourser les créanciers à travers le produit de cession ».
Le vrai changement de culture est intervenu en 2013. 
Les dossiers de restructuring peuvent passer par 3 phases. «Au début, on essaie de donner à l’entreprise un peu de temps. Ses dirigeants, actionnaires et créanciers restent en place. Lors de la seconde phase, le créancier peut décider de vendre sa créance car il préfère se couper un bras au lieu de se couper la tête. Lors de la troisième phase, l’entreprise change d’actionnaire. Dans cette phase, nous avons besoin de nos associés qui ont un vrai savoir-faire en M&A », précise François Guichot-Pérère.
Il existe ainsi plusieurs cas où le restructuring devient du M&A ou s’appuie sur le M&A.
A l’issue d’une restructuration, lorsque les créanciers deviennent propriétaires de l’entreprise (cas qui arrive de plus en plus fréquemment), une vente doit à plus ou moins brève échéance être envisagée car les créanciers n’ont pas vocation à rester actionnaires. « En ce moment, nous travaillons sur la fusion de deux sociétés européennes spécialisées dans la collecte et le traitement des déchets dont l’une avait été reprise par ses créanciers au cours de sa restructuration l’an dernier. C’est ce qu’on appelle le post restructuring M&A », explique Yann Dever. « Nous pouvons avoir de belles surprises, comme Parkeon, repris par un de ses gros créanciers et revendu 4 ans plus tard avec une magnifique performance », note François Guichot-Pérère. Ces deux dossiers illustrent le cas où la restructuration est un préalable à la vente d’une entreprise parce que sa valeur ne couvre pas le montant de sa dette.
Un cas intermédiaire, compliqué à gérer, est celui où le montant de la dette est inférieur à la valeur d’entreprise mais la dette reste trop lourde pour être refinançable. Ces cas peuvent également aboutir à du M&A, le produit de la vente étant alors principalement affecté au remboursement la dette. 
« C’est un domaine du M&A particulier dans lequel les règles sont un peu moins visibles et claires que dans le pur M&A classique. C’est du M&A plus opportuniste …», estime François Guichot-Pérère. 
Citons un autre axe d’articulation M&A / restructuring, lorsqu’une société en difficulté décide de vendre une de ses filiales pour survivre. « Le M&A peut être un moyen pour un emprunteur de trouver des ressources. C’est ce qu’on appelle le stressed M&A, les cas où, en général, les acheteurs potentiels savent que le vendeur est en difficulté », explique Yann Dever. 
Dans d’autres cas, l’entreprise en difficulté avérée peut être cédée dans son intégralité. L’environnement juridique a évolué. Depuis une ordonnance de mars 2014, la loi autorise le « prepack cession », un mécanisme permettant au débiteur d’organiser en amont, au stade d’une procédure de prévention, un projet de cession totale ou partielle de ses actifs, lequel sera mis en œuvre dans le cadre d’une procédure collective « flash ». « Ce dispositif n’a pas encore trouvé beaucoup de cas d’application en France mais c’est une perspective intéressante qui illustre l’adaptation de la loi aux pratiques du marché », commente Yann Dever.
La vision du métier change en France. « Aujourd’hui, la plupart des fonds de LBO ont eu des accidents dans leur portefeuille. Ils ont bien compris que la performance globale du portefeuille est la moyenne pondérée des différents investissements et que si certains investissements donnent un excellent retour, d’autres sont perdants », explique Yann Dever.
C’est également vrai pour les prêteurs. « Un bon prêteur a forcément connu des accidents. Un prêteur qui n’a jamais eu d’accidents est inexistant sur le marché », assure François Guichot-Pérère. Selon lui, « Pour mieux comprendre le monde de la dette et des créanciers, c’est important d’avoir été prêteur soi-même ». C’est le cas de François Guichot-Pérère et de Yann Dever. « Le monde du prêt dispose d’une palette très large qu’il faut bien connaître. Aujourd’hui, nous avons de plus en plus de catégories de créanciers (du hedge fonds américain à la banque commerciale du coin de la rue) », note François Guichot-Pérère.
Au début du processus, l’entreprise peut avoir un grand nombre de créanciers. Mais certains d’entre eux peuvent décider de vendre leurs créances à des intervenants d’une autre catégorie et la dette peut ainsi se concentrer. C’était le cas de Frans Bonhomme en 2013. « Les créances ont été rassemblées en quelques mains qui ont pris le contrôle de la société », se souvient Yann Dever.
Il y a 25 ans, le fait d’avoir fait faillite était un drame. Aujourd’hui, les choses ont changé. Pour la nouvelle génération entrepreneuriale, le restructuring est devenu un vrai métier car les difficultés font partie de la vie de l’entreprise.
Certains acteurs concernés sont tout de suite conscients de leurs problèmes, d’autres, au contraire, vivent une phase de déni, ce qui peut rendre la situation de plus en plus critique.
« Chez Lazard, nous avons initié nos collègues du M&A à notre métier. Ils peuvent nous solliciter discrètement sur certains sujets, lorsque leur client n’a pas encore réalisé la complexité de sa situation… Le lien entre nos différents métiers nous permet également de gérer la psychologie des clients », confie Yann Dever.
« Pour certains, c’est encore compliqué de reconnaître qu’ils ont besoin d’aide. Mais, en règle générale, les entreprises ont tendance à s’y prendre plus tôt », estime François Guichot-Pérère.
L’activité de restructuring connaît des « vagues » d’opérations qui sont liées à la situation économique, à la situation de la liquidité, aux échéances.
« L’élément macro-économique joue beaucoup. Depuis deux ans, les marchés actions se portent plutôt bien, ce qui a permis d’éviter beaucoup de restructurations. Certaines opérations que nous avons réalisées apparaissent comme des opérations de capital markets mais sont en réalité des quasi-restructurations », explique Yann Dever.
« Lazard a toutes les compétences possibles pour trouver la meilleure solution pour l’emprunteur, tout en étant fort géographiquement », ajoute-t-il. 
« Le restructuring est un métier passionnant. Ce n’est pas seulement de la technique. Il y a beaucoup d’humain qui ressort dans les situations de crise », confie François Guichot-Pérère. 
Dans le monde du restructuring, le prix est négocié de gré à gré. Il n’y a pas de marché organisé où l’offre et la demande se rencontrent. Ce métier est très peu lisible de l’extérieur.
En tant que professionnels, « on veille à ce que les processus dans lesquels nous sommes impliqués soient transparents et non discriminatoires », souligne Yann Dever.
Ce métier a un autre côté spécifique. Dans les cessions, le prix n’est pas le seul critère. « Lorsqu’une société en difficulté doit être reprise, le juge n’appréciera pas les offres au regard du seul critère financier. La préservation des emplois, la stratégie industrielle, la pérennité de l’activité économique dans le projet du repreneur sont les éléments qui comptent énormément, la crédibilité du repreneur aussi … », note Yann Dever.
« La pérennité de l’entreprise c’est le mot clé dans tous nos dossiers », ajoute-t-il.
Toutefois, même si en France « on essaie toujours de sauver l’entreprise pour préserver l’emploi, c’est aujourd’hui un vrai sujet de débats car, dans certains cas, il faut admettre que l’entreprise est morte et ne peut plus être sauvée », explique François Guichot-Pérère. « Pour autant, dans beaucoup de cas, la restructuration financière est finalement avant tout un outil permettant aux entreprises d’assainir leur bilan et de repartir des bases solides, pour le bénéfice de tous ses partenaires : actionnaires, clients, créanciers et, bien sûr, salariés », conclut Yann Dever.
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