Fusions & Acquisitions, La première revue des raprochements d'entreprises

AVIS D'EXPERT

La gouvernance, clé de la réussite des LBO

par Denis Le Chevallier
Directeur associé, Parquest Capital
par Guillaume Brian
Chargé d'affaires, Parquest Capital

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Par-delà les aspects financiers, la gouvernance s’impose souvent comme le catalyseur qui permet d’assurer la réussite d’une opération de capital-transmission.
Chiffre d’affaires, Ebitda, multiples d’entrée et de sortie, TRI : il n’aura échappé à personne que les éléments financiers tiennent le haut du pavé quand qu’il s’agit d’expliquer les clés de la réussite d’un LBO. Le terme même de LBO est en cela exemplaire, mettant en exergue derrière l’acronyme l’importance intrinsèque de l’effet de levier.
Pourtant, ce que d’aucuns réduisent trop souvent à une simple opération financière est d’abord et avant tout l’histoire entrepreneuriale d’une société, écrite par ses managers et, dans une moindre mesure, par les investisseurs en capital qui les accompagnent. Et c’est à ce titre que la gouvernance, qui régit les règles de fonctionnement et d’interaction entre les parties prenantes à cette aventure entrepreneuriale, est une des clés de la réussite de l’opération de LBO.
 
Pas de LBO réussi sans une gouvernance efficace
 
Si le terme est parfois employé avec défiance par les dirigeants d’entreprise, ou considéré comme une science de consultants déconnectés des réalités du terrain, la gouvernance est pourtant bel et bien une des clés du succès d’une opération de LBO. Elle concerne en effet, de manière très concrète, l’ensemble des outils régissant les relations entre les investisseurs en capital et l’équipe de direction, ce qui impacte souvent, en cascade, les modus operandi au sein même de l’entreprise.
La mise en place d’une gouvernance efficace et créatrice de valeur repose en premier lieu sur la définition d’un projet d’entreprise commun et partagé, autrement appelé «  plan stratégique à moyen terme », qui liste les orientations clés (c’est-à-dire les objectifs) et les décline en plans d’action quantifiés et cadencés dans le temps (les moyens). Ce plan trouve souvent sa traduction chiffrée dans un business plan, le fameux « BP ». Evidemment, ce plan ne sera pas respecté à la lettre, et il faudra sans cesse s’adapter aux aléas inévitables, mais il pourra servir de boussole pour le pilotage de l’entreprise.
La gouvernance à proprement parler repose ensuite à la fois sur un certain nombre d’instances formelles définies ex ante, et sur un modus vivendi, nécessairement plus informel, le tout formant un équilibre que les partenaires doivent rapidement trouver afin de fluidifier leur relation. Au nombre des procédures formelles, on peut citer la mise en place ou le renforcement des instances de pilotage, tels que les conseils de surveillance ou comités stratégiques, ou encore une définition claire des droits et devoirs des différentes parties prenantes, par le moyen d’un pacte d’actionnaires.
De même, parmi les pré-requis indispensables à l’émergence d’une gouvernance efficace, les partenaires doivent s’attacher à construire des relations placées sous le signe de la transparence, de la confiance réciproque et de l’exigence. Cela passe par quelques règles de vie commune essentielles, qui consistent notamment à clairement définir les rôles de chacun et à veiller en permanence au maintien d’un respect mutuel. Cela implique en outre pour les investisseurs financiers de ne pas chercher à se substituer au management ou à lui imposer des décisions, et, pour les managers, de ne jamais refuser le dialogue avec leurs partenaires financiers.
 
Les « administrateurs indépendants » : experts et médiateurs
 
La nomination d’un ou deux membres du conseil de surveillance « non exécutifs », issus de l’industrie, et recrutés d’un commun accord entre les managers et les investisseurs financiers, sera un atout indéniable pour la gouvernance du LBO, en l’enrichissant d’un regard tiers, expert et indépendant, sur les problématiques de l’entreprise. Le cas échéant, ils pourront servir de médiateurs entre les investisseurs financiers et les managers en aidant les premiers à mieux appréhender la réalité des problématiques opérationnelles et les seconds à comprendre le rationnel de certaines demandes de leurs actionnaires.
 
La gouvernance des LBO serait-elle plus efficace ?
 
Mais, direz-vous, dès lors qu’il y a organisation, il y a gouvernance, et pourquoi la gouvernance des sociétés sous LBO serait-elle plus efficace ? À cette question, les particularités même du LBO semblent apporter des éléments de réponse.
Dans une PME, le management est souvent seul, isolé. Il est en permanence exposé au risque de se retrouver « la tête dans le guidon », submergé par les problèmes opérationnels du quotidien. Le partenariat créé avec l’investisseur offre l’opportunité d’établir un dialogue constructif avec un sounding board qui l’aide à prendre de la hauteur, du recul. Cette démarche lui permet de confronter ses idées et le contraint également parfois à se poser les bonnes questions.
Par ailleurs, à la différence de la gouvernance des grandes entreprises, souvent parasitée, voire paralysée, par des considérations « politiques », la gouvernance d’un LBO est fondée sur le parfait alignement des intérêts, ce qui assure à l’entreprise réactivité, vitesse de décision et d’exécution.
Enfin, dans certaines entreprises familiales, les managers souffrent parfois des divergences de vue ou d’objectifs entre les différents actionnaires, ainsi que d’une absence d’ambition liée à une gestion trop prudente, souvent davantage patrimoniale qu’entrepreneuriale. C’est là encore l’alignement des intérêts gravé dans le marbre de la gouvernance du LBO, avec la définition d’un projet d’entreprise ambitieux validé par tous, qui évite ces différents écueils, et permet à l’entreprise de s’inscrire dans une dynamique vertueuse de développement.
 
Profiter du momentum des 100 premiers jours
 
Les 100 premiers jours d’un LBO s’avèrent souvent particulièrement cruciaux pour garantir la réussite d’une opération. L’équipe de direction et l’investisseur financier doivent profiter du momentum initié par l’opération pour, à la fois, lancer opérationnellement les nouveaux projets de transformation et de croissance, et mettre en place concrètement la gouvernance indispensable au bon déroulement du plan de développement de l’entreprise. Passés ces premiers mois, le poids des (mauvaises) habitudes et la résistance au changement, inhérente à toute organisation, rendront la tâche plus difficile.
 
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